粤芯半导体风险深度分析：90亿亏损下的豪赌与困局

核心矛盾：收入覆盖不了折旧

亏损的核心根源在于重资产运营模式。招股书显示，截至2025年6月末，公司固定资产账面价值达104.76亿元，占总资产的49.52%。大规模固定资产投资带来的折旧压力与产能爬坡期的低利用率形成尖锐矛盾。

报告期内，公司机器设备折旧费用高达55.28亿元，几乎与同期总营收持平。这种"收入覆盖不了折旧"的局面，直接导致公司主营业务毛利率持续为负，最新一期为-57.01%。

激进扩张与行业逆风

与此同时，公司仍在激进扩张产能。三期项目投产后，公司还将规划建设产能为4万片/月的第三工厂，使总规划产能达到12万片/月，较现有产能大幅提升。

这一扩张计划正遭遇行业逆风。当前全球成熟制程产能持续开出，导致市场竞争加剧，报价压力不断增大。公司自身存货跌价准备计提比例已从期初的26.06%攀升至最新的38.85%，这从侧面印证了产品变现压力与市场环境的严峻。

人才与资金的双重压力

公司计划从55nm向28nm/22nm制程迈进，这意味着需要攻克更多技术难关。而在当前公司尚未实现盈利的情况下，持续高强度研发投入面临资金压力。报告期内公司研发费用合计为18.38亿元，占营业收入比例较高。

另一个关键风险是人才。公司研发人员仅281名，占员工总数的16.18%。在技术迭代加速、人才竞争白热化的半导体行业，核心研发团队的稳定是比资金更稀缺的资源。一旦出现技术骨干流失，将直接冲击公司的技术演进和客户项目交付。

"虚拟IDM"模式的双刃剑

这种结构也为公司带来独特的"虚拟IDM"模式优势。通过引入广汽资本、尚颀资本、北汽产投等整车厂作为股东，公司将传统"设计-代工"关系转变为深度协同的合作模式。

但在公司连续亏损、需要做出可能影响短期财务表现但利于长期发展的战略性投入时，分散的股权结构可能使决策陷入僵局或妥协，影响公司在快速变化市场中的敏捷性。

"以债养扩"的危险游戏

这种"以债养扩"的模式在半导体下行周期中尤为危险。如果市场需求不及预期，新增产能无法及时消化，公司将面临沉重的财务费用压力和资产减值风险。招股书也坦承，若未来收入增长无法消化大额固定资产投资带来的新增折旧，公司将面临盈利能力进一步下降的风险。